Écrit par Robert Staley, Abbas Ali Khan, Bosa Kosoric et Doug Fenton
Comme l’a confirmé une décision récente de l’Australian Takeovers Panel (Panel), les émetteurs canadiens qui cherchent à conclure une fusion ou une transaction stratégique avec une contrepartie australienne dans le cadre d’un plan d’arrangement canadien, sous réserve des lois canadiennes, devront examiner attentivement les exigences applicables des lois australiennes sur les valeurs mobilières.
Dans l’affaire Re Westgold Resources Ltd., la convention d’arrangement contenait un fiduciaire conforme à la pratique canadienne et des frais de rupture à la moyenne des frais de rupture dans les transactions sur le marché public canadien.
En réponse à une demande d’un soumissionnaire concurrent, le Groupe spécial a demandé aux parties à l’accord d’arrangement de modifier le fiduciaire dans l’accord d’arrangement pour qu’il soit conforme à la Note d’orientation 7 : Protection des accords (Note d’orientation 7). Et bien que le Groupe spécial ait refusé d’annuler une indemnité de rupture supérieure au seuil de capitalisation boursière de 1 % dans la note d’orientation 7, le Groupe spécial laisse entendre que les normes canadiennes ne régiront pas nécessairement les transactions impliquant des contreparties australiennes.
Historique
Dans l’affaires Re Westgold Resources Ltd., Ramelius Resources Limited (Ramelius) et Westgold Resources Limited (Westgold), deux sociétés cotées à l’ASX, ont entamé des discussions au sujet d’une transaction potentielle.
En prélude à l’ouverture de discussions, les parties ont conclu une entente de confidentialité qui contenait un statu quo mutuel de 12 mois. Selon ses termes, le statu quo s’est arrêté dans le cas d’une transaction recommandée entre les parties, ou si (1) une offre publique d’achat est faite pour au moins 50 pour cent des actions de la société ; (2) la société concernée recommande une proposition de changement de contrôle par laquelle un tiers acquerra au moins 50 pour cent de ses actions ; ou (3) le bénéficiaire pertinent de l’arrêt renonce par ailleurs aux exigences de statu quo.
Ramelius a par la suite fait une offre non contraignante d’acquérir toutes les actions émises et en circulation de Westgold. Finalement, à la suite de l’échange d’informations techniques et financières, Westgold a rejeté l’offre de Ramelius et a mis fin aux discussions.
Westgold a par la suite conclu une entente d’arrangement (entente) avec Karora Resources Inc. (Karora), une société inscrite à la bourse de Toronto, en vue d’acquérir 100 p. 100 des actions de Karora. L’opération devait être réalisée au moyen d’un plan d’arrangement en vertu de la Loi canadienne sur les sociétés par actions et était régie par le droit ontarien.
L’Accord contenait un certain nombre de dispositions que l’on retrouve habituellement dans les plans d’arrangement canadiens. Il s’agissait notamment des mesures suivantes :
- Une norme « pas de magasin, pas de discussion » ou des obligations de non-sollicitation, qui empêchaient Westgold et Karora de solliciter d’autres soumissionnaires potentiels. L’entente prévoyait également que ni Westgold ni Karora ne pouvaient libérer un tiers des obligations existantes de confidentialité et de non-sollicitation, sauf avec la permission de l’autre.
- Une « sortie fiduciaire » standard qui permettait à Karora et à Westgold d’examiner des propositions de transaction non sollicitées de la part de tiers, à condition que l’on puisse raisonnablement s’attendre à ce que la proposition aboutie à une « proposition supérieure » telle que définie dans l’entente. La définition de « proposition supérieure » exigeait que les propositions non sollicitées soient entièrement financées et assujetties à des conditions essentiellement similaires aux conditions énoncées dans l’Entente.
- L’entente contenait également des frais de pause mutuelle de 40 millions de dollars canadiens, payables si certains événements de résiliation ont eu lieu, l’un d’entre eux étant la conclusion d’une entente juridiquement contraignante à l’égard d’une proposition supérieure.
Après l’annonce de l’accord, Ramelius a soumis une offre mise à jour au conseil d’administration de Westgold. Le conseil d’administration de Westgold a rejeté l’offre mise à jour de Ramelius, estimant qu’il ne s’agissait pas d’une proposition supérieure. Ramelius a également demandé que le conseil d’administration de Westgold libère Ramelius de ses obligations de confidentialité et de statu quo, afin que Ramelius puisse solliciter directement les actionnaires de Westgold, mais le conseil d’administration de Westgold a refusé.
En réponse, Ramelius a présenté une demande au Comité en vue d’obtenir une « déclaration de circonstances inacceptables », ce qui est semblable à une conclusion en vertu de la loi ontarienne sur les valeurs mobilières selon laquelle une opération est contraire à l’intérêt public. Ramelius a fait valoir, entre autres choses, que :
- Les dispositions de l’Accord relatives à la non-sollicitation n’étaient pas assujetties à une « sortie fiduciaire effective » ;
- Les frais de rupture dans l’accord équivalents à environ 3,6 pour cent de la capitalisation boursière de Westgold, dépassent la note d’orientation 7 du panel, qui limite les frais de rupture payables par une cible à 1 pour cent de sa capitalisation boursière ; et
- L’accord empêche Westgold de libérer Ramelius de la disposition de statu quo sans le consentement de Karora.
Bien que l’Accord soit régi par les lois sur les sociétés et les valeurs mobilières de l’Ontario, le Comité était d’avis qu’il avait compétence pour entendre l’affaire parce que la demande portait principalement sur le contrôle ou le contrôle potentiel d’une société australienne cotée en bourse.
La décision du Comité
S’appuyant sur sa demande, Ramelius a fait valoir que l’Accord violait la Note d’orientation 7 du Groupe spécial parce que l’Accord ne permettait pas aux « administrateurs cibles d’exercer pleinement leurs obligations fiduciaires sans entraves ou contraintes déraisonnables ».
Ramelius a axé ses observations sur l’exigence en vertu de l’accord selon laquelle Westgold doit obtenir le consentement de Karora pour libérer Ramelius de ses obligations préexistantes en matière de confidentialité. Ramelius a fait valoir que même s’il lui était toujours loisible de soumettre une « proposition supérieure » à Westgold, et même si le conseil d’administration de Westgold soutenait qu’il n’avait pas l’intention de libérer Ramelius de ses accords de confidentialité préexistants, l’obligation de Westgold d’obtenir le consentement de Karora pour libérer Ramelius était une « entrave déraisonnable » à la sortie fiduciaire de Westgold. Ramelius a été soutenu dans cette soumission par le personnel de l’Australian Investments and Securities Commission (ASIC).
Pour répondre aux préoccupations soulevées par le Groupe spécial et l’ASIC, Karora et Westgold ont entrepris de supprimer l’obligation pour Westgold et Karora de consentir à la libération de tiers de leurs accords de confidentialité (y compris en ce qui concerne Ramelius). Le Comité s’est appuyé sur cet engagement pour conclure que le fiduciaire s’était conformé aux exigences du droit australien des valeurs mobilières. Toutefois, le Groupe spécial a indiqué qu’en l’absence de l’engagement, il aurait pu être disposé à formuler une constatation de « circonstances inacceptables ».
En ce qui concerne les frais de pause, la note d’orientation 7 du Groupe spécial prévoyait que « [d]ans l’absence d’autres facteurs, une commission de rupture payable par une cible ne dépassant pas 1 pour cent de la valeur des capitaux propres de la cible » est admissible. Il n’a pas été contesté que les frais de pause payables en vertu de l’accord dépassaient 1 pour cent de la valeur des capitaux propres ; la question fondamentale était de savoir si la Note d’orientation 7 du Groupe spécial s’appliquait à l’opération.
Westgold et Karora ont toutes deux soutenu que la note d’orientation 7 ne s’appliquait pas parce que les frais de pause payables étaient des « frais de rupture mutuelle » ou, en ce qui concerne Westgold, des « frais de rupture inversée » payables par l’acquéreur. En revanche, il a été indiqué que la note d’orientation 7 ne s’appliquait qu’aux frais de rupture payables par la cible.
Westgold et Karora ont également soutenu que la note d’orientation 7 ne pouvait pas s’appliquer de façon extraterritoriale à un plan d’arrangement régi par le droit de l’Ontario. Dans les opérations de fusion de sociétés ouvertes canadiennes, les frais de résiliation se trouvent généralement entre 2 et 5 % de la valeur de la transaction (la moyenne étant de 3,5 % de la valeur de la transaction).
En fin de compte, le Groupe spécial n’est pas parvenu à une décision sur les questions relatives aux frais de pause, constatant seulement que les frais de pause n’avaient pas « actuellement d’effet anticoncurrentiel ». Il a donc refusé de décider si les frais de pause potentiellement payables par Westgold étaient à juste titre qualifiés de « frais de rupture » ou de « frais de rupture inversée » et si le seuil de 1 % dans la note d’orientation 7 s’appliquait.
Principaux points à retenir
Re Westgold Resources Inc. (en) sert d’avertissement aux émetteurs canadiens qui envisagent d’avoir des transactions avec des sociétés ouvertes australiennes. Même lorsque l’opération est régie par le droit canadien et mise en œuvre au moyen d’un plan d’arrangement supervisé par les tribunaux canadiens, le Comité peut toujours intervenir et mener des procédures pour déterminer si l’opération est conforme à la loi australienne sur les valeurs mobilières.
Les émetteurs canadiens devraient également comprendre que certaines clauses typiques ou types des plans d’arrangement canadiens peuvent ne pas être acceptables en vertu des lois australiennes sur les valeurs mobilières. Le texte des dispositions relatives à l'«exclusion fiduciaire » et à la « non-sollicitation » en cause dans l’arrêt Re Westgold avait été utilisé dans des dizaines de plans d’arrangement canadiens, mais il invitait tout de même à conclure à l’existence éventuelle de circonstances inacceptables.
Dans le même ordre d’idées, il faudra examiner attentivement si les frais de rupture ou les frais de résiliation payables par l’émetteur australien à la clôture de la transaction violent la loi australienne sur les valeurs mobilières. Les frais de rupture qui se situent fermement dans la fourchette des frais jugés raisonnables et acceptables en vertu de la loi canadienne peuvent ne pas être acceptés en vertu du droit australien des valeurs mobilières.
Agissant au nom de Karora dans le cas de cette action, l’équipe de Bennett Jones a pu travailler aux côtés de l’avocat australien pour résoudre les questions dont le Comité est saisi et conclure la transaction entre Karora et Westgold.
Traduction alimentée par l’IA.
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Bennett Jones